地产寒冬，上岸者们的一些经验

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

中国地产行业，仍是当前市场内外的舆论焦点之一。

在官方表述中，罕见的转折正在发生。地产销售额的连续多年下滑，以及融资渠道的种种阻力，都让曾经的高杠杆选手付出惨痛的代价。

按照上市规则，企业中期报告应当在每个会计年度中报披露时间的上半年结束之日起2个月内发布，换言之，8月31日是最后的时间节点。

然而截止8月21日，百余家港股房企中，仅有29家披露了中期业绩，近百家A股房企中，也仅有6家发布了中报。

与此同时，八月构成了地产债务逾期的高峰。

8月8日，市场消息称，碧桂园未能支付应于8月7日支付的两笔美元债利息；8月14日，远洋集团旗下将于2024年到期的美元债券未能在宽限期结束前支付利息，导致发生违约；此外，8月期间，绿地控股(600606)、荣盛发展(002146)等房企也存在债务逾期等情况发生。

但一些以稳健著称的地产商，如龙湖，万科，华润，越秀，不仅顶住压力，甚至取得了逆势增长。

在市场多重挑战的冲击下，能保持业绩平稳的房企已经非常难能可贵。

以龙湖为例，截至2023年6月底，净负债率为57.2%，现金短债比为1.96，剔除预收款的资产负债率61.9%，创近五年新低，并连续七年满足“三道红线”要求。财务的安全是龙湖能保持正向增长的重要原因。

再比如越秀。上半年，越秀地产实现营业收入约为321亿元，同比上升2.6%；股东应占净利润约为21.8亿元，同比上升27.5%；核心净利润约为21.5亿元，同比上升0.8%；派息比率为核心净利润的40%

同样的寒冬，不同的境遇。

能够穿越周期的地产开发商，无不早早建造诺亚方舟，体现为三个方面：

首先，财务层面，这些地产商无不长期稳健谨慎，持续优化债务结构，提前偿还债务；

其次，经营层面，这些地产商着力发展可持续的经营利润，将资源投入高能级城市；

最重要的，是坚守善待初心，践行社会责任，完成了高质量发展的转型。

凭借这三个原则，多年未雨绸缪，让龙湖、万科、华润们为代表的地产商们，完成了上岸。岸上的风景，透过最新的中报窗口，可见一斑。

01

上岸者的秘密一：财务层面的未雨绸缪

我们把时间拉回到现在。

自2022年以来，地产市场进入深度调整期，2023年下半年则构成了房企明显的偿债高峰。

据中指研究院统计数据显示，2023年三季度房企信用债到期规模约1768亿元，海外债到期规模约780亿元，合计2548亿元；四季度，房企信用债到期规模1122亿元，海外债到期规模690亿元，合计1812亿元，下半年整体到期规模将达到4360亿元。

海量的到期债务之下，如果没有提前多年完成财务规划，遭遇债务危机并不奇怪。

但仍然有一部分地产公司，保持良好的财务应对能力，平稳度过这个寒冬。

不妨以龙湖为例。

年内对应的到期债务仅剩1.19亿，需要在11月偿还；更有趣的是，2023下半年，龙湖还将逐步偿还2024年才到期银团大概80亿港币。

与苦苦挣扎的同行相比，龙湖已经开始提前还债，这同时给了投资者和购房者无穷的信心。

龙湖能够应对债务压力游刃有余，这与龙湖三年前的战略规划是分不开的：早在三年前，就提出降负债的管理策略，持续压降有息负债规模，保持企业发展的“安全度”。

一系列数字清楚的说明了问题：

中报季，龙湖集团的综合借贷规模为2070.9亿元，规模稳中有降；在手现金为724.3亿元，保持高位；

三道红线指标继续稳居绿档，其中剔除预收款后的资产负债率为61.9%，同比下降6个百分点，为近五年来最低；

外币债务占比进一步下降至21.6%，其中97%的外债已做掉期对冲，全面规避汇率波动风险；

龙湖坚持低成本的融资渠道，整体借贷成本保持在4.26%的低位，平均账期进一步拉长至7.19年。

龙湖的行动，得到了资本市场稳定评级认可。其中，惠誉、穆迪、标普分别保持BBB稳定、Baa3、BBB-稳定的全投资级评级，中诚信（AAA）、新世纪（AAA）展望均为稳定。

一系列财务指标均保持行业优秀水平。

龙湖不是个例：

比如常青树万科，提前未雨绸缪的情况更多：比如2008年拐点论后率先降价；比如2014年提出白银时代为“万科去地产，战略大转型”统一共识；比如2018年提出“活下去”后提前收缩。

如今其他房企纷纷倒下，而万科2023年已基本企稳。

再比如越秀地产，它在财报发布会中表示，明年有12%债务到期，涉及117亿元人民币，但现金短债比达到4.2倍，在手资金近500亿元，财务状况充裕和安全可见一斑。

不是所有龙头企业，都能穿越周期。没有人是大而不能倒的，只有提前预测风雨，才能够打造财务稳健的诺亚方舟。

02

上岸者的秘密二：经营开发并举

与全行业全军覆没的销售端格局相比，部分稳健地产公司的销售和拿地策略导致的成果也令人眼前一亮。

仍以已经发布财报的龙湖为例：

龙湖上半年实现地产开发合同销售同比增长15%，至985.2亿元，销售回款率超100%，维持行业高位。

截至2023年6月底，龙湖已售出但未结算的合同销售额为2465亿元，面积约1570万平方米，为未来利润持续稳定增长奠定坚实基础。

除此之外，龙湖今年还在逆势拿地，前7个月，在深圳、上海、广州等一二线城市，拿下21块土地，总建筑面积217.8万平方米；

销售良好是现金流的坚强保证，而专注于高能级城市的拿地更是为未来奠定了基础。

但我们仍然要注意到，开发业务受到房产市场周期影响，信贷冲击往往极大：在行业上行周期，土地成本，同行竞争，和调控政策，往往会让利润如一层薄纸；而下行周期，则会面对更多的信贷压力，销售下滑等问题，同样对现金流构成剧烈影响。

而作为存量经营的持有物业和物业服务，则少受信贷周期影响，无论是商业投资、运营以及物业管理，大潮退去的时候，这些板块成了稳定运营的活下来的业务板块。

我们仍然可以以龙湖为例，看一看以开发、运营、服务三大业务协同发展的企业盈利能力坚挺背后的原因。

2023年上半年，龙湖集团由运营及服务业务组成的经营性收入实现122亿元（不含税），同比增长10.4%，运营业务板块上半年不含税租金收入为人民币63.3亿元。

这意味着，2023年上半年，龙湖运营与服务两个组合起来利润已经能够占据集团50%以上的利润占比，值得注意的是，上半年龙湖这两个业务收入总和占比仅为20%:

这意味着，龙湖的经营性利润占比过半，利润结构已经完成了优化。

龙湖在商业扩张层面的脚步还没有停止。

商业投资方面，龙湖上半年新增运营5座商场，而已经在运营的商场受益于复苏主题，同店营业额和同店日均客流相较去年同期均实现超20%的增幅，租金收入同比增长8%至50.1亿元。

龙湖的城市布局也日臻完美：截至2023年6月底，龙湖商业已进入全国32座城市，累计开业运营商场达81座，运营总建面为762万平方米，整体出租率95.4%，合作品牌超6500家，战略合作品牌超400家。

龙湖智创生活成长也受益于各项经营业务的持续增长。2023年上半年，实现营业收入66.7亿元（合并抵消前），在管面积达到3.5亿平方米。

这些持有型资产，都在为龙湖提供源源不断的现金流，持续降低经营流动性风险。

除龙湖之外，能够成功稳住大盘，穿越周期的地产公司，或多或少跟龙湖的商业模型有不少相似之处。

以华润为例，2022年，在对租户减免25.2亿租金之后，华润购物中心、写字楼和酒店三业态营业收入共人民币193亿元，如不考虑减租影响，同比增长10.5%。

而万科的万物云更是拆分后完成港股上市：2022年，万科的经营服务业务保持了双位数增长，全口径收入达512.6亿元，同比增长23.1%。

在投资者眼中，经营而非开发业务的好坏，构成了评价一家地产公司持续运营质量的金线，而能够在信贷市场保持良好形象的地产公司，无不在商业领域保持了良好的状态。

03

上岸者的秘密三：聚焦高质量发展

在中国房地产市场供需关系发生重大变化的今天，一味唯规模论，唯营收论的地产公司都已经得到了应有的教训；但少数捕捉到高质量发展信号的地产公司，则完成了这一转型。

在龙湖的半年报中，我们仍然在进一步看到高质量发展的种种信号：

在开发业务板块，2023年下半年，龙湖将继续重点布局一二线核心城市，结合市场情况灵活调整推盘节奏。

在项目投资维度，龙湖还会进一步控制拿地成本、提高资金使用效率，精准投资。

在运营层面，下半年我们还会看到，约6座商业项目将于2023年下半年在北京、上海、济南等城市开业。长租公寓未来也将随着市场的需求精准布局，稳步推进，在推动产品升级的基础上继续寻找增量。

在服务业务板块，拥有超20年物业服务和商业运营经验的龙湖智创生活，持续以珑之名、尊享、乐享、惠享四大住宅产品体系，服务更多业主，并通过办公、商业、城市服务产品体系持续拓宽业务围栏。

与众多正在处在躺平和保交付两难境地的同行相比，龙湖和众多已经上岸的同行正在高质量发展的航线上扬帆远航，我们正在见证中国地产界完成高质量发展的这一主线在本次中报季中徐徐展开。

04

结语

财务未雨绸缪，运营和开发并行的稳健策略，强调高质量发展的经营主线，在这场前所未有的寒冬中，不在少数的地产公司成功活了下来，成功上岸。

以龙湖，越秀，华润，万科等公司为代表，财务稳健的多元化经营已经展现了这套策略的价值，打破风险失控的循环，它们的中期报告，正在无声的讲述上岸的故事。

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